今年7月，国家发改委发布的《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》中明确指出，保障性租赁住房项目被纳入基础设施公募REITs试点项目，标志着我国租赁住房REITs的新起点。

回顾往昔，我国住房租赁行业在资产证券化金融探索的道路从未停歇，从2017年国内首单长租公寓资产类REITs产品——新派公寓权益性房托资产支持专项计划在深交所获批发行，至2020年北金所住房租赁企业股权交易金融创新产品——人行版REITs成功试点，再到今年保障性租赁住房项目被纳入基础设施公募REITs试点项目，我国租赁住房REITs制度不断摸索、成长与突破。

然而，无论何种资产证券化方式，都必须要通过精细化的运营来盘活资产，获得长期、稳定的租金收益，并通过对运营成本的加强管控，从而获得稳定的投资收益，使得REITs具有可行性。由此，专业的品牌运营商的加入也为住房租赁REITs的长足发展增添了一剂助燃剂。

我国住房租赁REITs：从类REITs到公募REITs的进阶之路

第一阶段：类REITs  

相较于REITs已经发展比较成熟的国家和地区，我国REITs起步较晚，直至今年6月21日，才有9只公募REITs真正上市，而在住房租赁领域，更是尚无标准的REITs上市发行。

但是近年来，住房租赁行业参与者一直不断努力创新，也做出了一些有益的尝试，例如新派公寓类REITs、保利地产租赁住房类REITs、招商蛇口长租公寓CMBS、旭辉瓴寓系列储架式类REITs等，都起到了先锋探路作用，为我国租赁住房REITs的发展奠定了良好的基础。

根据克而瑞租售数据统计，2017年至今，中国住房租赁资产证券化发行总数超40笔，累计发行总规模超405.85亿，其中类REITs融资规模约231.49亿元，占到住房租赁市场资产证券化融资总额的近六成。然而，这两年类REITs的发行数量有所减少，融资规模也有所下跌。

图：2017-2021年10月住房租赁类REITs发行情况

资料来源：上交所，深交所，Wind，克而瑞租售

第二阶段：人行版REITs  

去年7月，国内首单“人行版REITs”成功发行，受到行业广泛关注。人行版REITs”，即北金所住房租赁企业股权交易，是北金所在人民银行指导下，参照国际主流标准的 REITs 模式推出的金融创新项目。与类REITs等不动产证券化融资工具相比，“人行版REITs”在制度规范、权益属性、交易架构等多个方面实现了创新和突破，通过严格的信息披露制度和强制的利润分红安排，吸引社会资金参与住房租赁企业股权份额投资，也有助于支持住房租赁企业发展，培育专业化、机构化的市场主体。

产品采用公司制架构，项目公司作为REITs主体，公司股权作为REITs份额挂牌交易。公司制架构是美国市场的主流架构，具有比较成熟的海外运行实践，交易结构也比较简单清晰。不涉及结构化分层，公司股权即为REITs份额。因产品为股权型产品，也无需评级。且可充分利用80%负债率上限杠杆，在利率低于IRR条件下实现规模扩张。

北金所已完成了包括北京建信瑞居物业服务有限公司在内的首批4个住房租赁企业信息披露。北京、上海、苏州、无锡四个城市的优质住房租赁企业为住房租赁金融服务的首批服务对象，土地类型涵盖集体建设用地、国有商业性住宅用地、商服用地及专门的租赁住房用地等。其中，已完成股权转让的建信瑞居所持物业无锡凤凰城长租公寓位于无锡核心区域，项目预计稳定期入住率为94%。在收益总年限33年的情况下，发行方预计项目净收益的IRR可为5.00%至6.00%。

表：首批4单住房租赁企业股权项目基本要素

资料来源：中金公司研究，克而瑞租售

目前，除了首批“人行版REITs”外，还有多个项目正在积极筹备中。

第三阶段：公募REITs  

2021年7月，国家发改委发布了《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》，明确指出，各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目被纳入基础设施公募REITs试点项目。政策的出台，一方面为起到鼓励企业积极参与住房租赁市场发展建设，为企业开展租赁业务提供融资来源与退出方式；

另一方面，因基础设施公募REITs对底层资产高质量的要求，势必将引导满足规划要求下的产品升级改造，有助于各种市场运营的纵深发展和未来形成成熟稳定的市场格局，带动住房租赁市场的良性改革，最终实现合理有效运营管理下的更具效率和实操性的良性循环。

未来，随着中国相关制度的不断完善，租赁住房REITs市场将会得到进一步的长足发展。

精细化运营，是REITs具有实操性的关键

无论选择何种资产证券化方式，最核心的一环，都是需要长期稳定的现金流入，就像血液，只有流动起来才能带来鲜活的生命力。树之参天在乎根本，山之高远在乎基深。无论是何种REITs，都需要有足够的运营实力来匹配资产证券化，需要依靠高效的运营与管理来管控成本，打磨产品，提高出租率。这也使得已在这个行业深耕发展多年、拥有杰出运营能力的品牌公寓运营商成为拥有资产的政府、国企等争相合作的伙伴。

在“十四五”规划纲领的引领下，在多重政策的鼓励下，建信住房与安歆集团联手打造的建信住房全国首批人行版REITs项目之一——CCB建融家园·安歆青年社区星光视界项目，成为了通过权益型REITs对北京首批集体土地入市试点项目进行重资产住房资产管理的试点项目。它将以REITs打通租赁住房企业退出渠道，探索构建租赁住房完整商业模式闭环的可行性，不但为今后金融体系参与租赁住房资产证券化发行提供了参考样本，也为推动市场充分认识基础设施REITs起到了重要的积极作用。

在该项目中，安歆集团作为住房租赁行业首批开创To B模式的企业宿舍公寓运营商之一，通过自身丰富的公寓运作经验与精细化的运营管理能力，以及强大的中后台信息化系统建设，保证物业资产良好的出租率和租金水平，促成自持物业退出，实现REITS发行方的收益率，同时，增加与物业产权方的强绑定，实现发行方、投资方和运营商的“三方共赢”。

总 结

在住房租赁这盘大棋中，资产和运营都是必不可少的“棋子”，只有分工明确但又相互配合，才能最大化发挥各方优势，有效盘活存量资产，利用REITs这一创新型金融工具打通租赁住房企业退出渠道，形成存量资产和新增投资的良性循环，提升资产综合回报。

未来，公寓运营方与政府方、企业方、资金方的合作将会进一步加深，在资源共享、互惠共赢的同时，不断精进自身运营能力提高，共同推动我国住房租赁行业及基础设施REITs的高质量发展。