商海浮沉，大浪淘沙，重回牌桌的并不多。

7月6日，停牌长达15个月的彩生活复牌，着实让业界振奋一番。然市场态度着实平淡，截止7月21日收于0.48港元，相较6日的0.6港元开盘价累跌20%。

作为曾经的“物业第一股”，彩生活早在2014年6月便登陆港交所。2019年和2020年，彩生活业绩迈至巅峰，营收一度达到38.94亿元，归母净利5.02亿元。

遗憾的是，正当前途一片大好时，母公司花样年却传来暴雷消息。为缓解其流动性，彩生活无奈于2021年9月出售旗下核心资产邻里乐。此后财报难产，2022年4月起停牌。

如今复牌归来可喜可贺，可市场已翻天覆地。7月10日，克而瑞物管发布2023中国物业服务企业综合实力500强榜单，碧桂园服务、万物云领衔。同期发布的调研数据显示，行业进入存量争夺时代，强者恒强的马太效应持续强化。

那么，重回牌桌的彩生活还能重现当年荣光吗？碧桂园服务、万物云又能否持续捍卫行业地位？面对存量争夺、质量为先的新周期，从业者又该如何调整姿态、自证价值？

1 跑马圈地、规模为王 物企1.0时代

2014年，在彩生活赴港上市的同时，万科喊出了“白银时代”。两件事看似关联不大，时间却证明：物业服务是房企少有的尚存潜力资产。

在出售核心资产邻里乐前，彩生活营利均保持着不错增势，尤其2019年以前。2014年至2020年总营业额3.89亿元、8.28亿元、13.42亿元、16.29亿元、36.14亿元、38.45亿元、35.96亿元，对应增速67.03%、112.61%、62.16%、21.36%、121.87%、6.40%、-6.46%；

同期，归母净利1.46亿元、1.68亿元、1.88亿元、3.21亿元、4.85亿元、4.99亿元、5.02亿元，对应增速228.33%、15.63%、11.49%、70.76%、51.26%、2.79%、0.63%；

毛利率为79.60%、54.91%、43.65%、44.86%、35.49%、35.25%、33.58%。相比花样年的38.42%、30.85%、32.31%、29.62%、29.92%、27.97%、24.56%，盈利优势肉眼可见。

不过，这门生意虽是轻资产运营，高回报却仍建立在规模体量支撑上，需要跑马圈地、对外扩张。

众所周知，物业服务企业管理的项目最初多源自地产母公司，不仅数量有限且随着开发速度放缓或存增量瓶颈。

以行业一哥碧桂园服务为例，其在管项目便来自品牌拓展+收并购。截至2022年底，收费管理面积达到4.19亿平米，第三方占比也只刚刚过半，达到55%。

相较碧桂园服务、万物云等有强大母公司支撑，花样年能给予彩生活的支持并不多。也或基于此，其热衷对外扩张。

据时代财经，彩生活集团主席潘军曾于2021年公开表示，彩生活是全行业收并购企业最多的物业公司，上市前兼并89个物业公司，上市后共收购125个物业公司，合计收并购200逾个。

然而2021年，当率先举起并购火炬的彩生活断臂求生时，行业却迎来了并购高峰。据中指研究院数据，当年物业管理业已披露相关信息的并购交易达77宗，涉及并购方36家物业企业；交易金额约362.5亿元，同比大增约243%。

并购面积TOP10企业平均并购规模为8667万平方米，碧桂园服务、万物云超过1亿平方米。

以碧桂园服务为例，不仅2021年初以54.32亿元并得蓝光嘉宝，更在当年9月接连“鲸吞”富力物业与彩生活的核心资产邻里乐。

碧桂园服务执行董事兼总裁李长江曾在2021年9月的博鳌房地产论坛上直言，碧桂园服务喜欢大的好的，即规模大、优质规范的项目，如果拍板合作，就确定项目值这些钱。

中指研究院物业事业部高级分析师吴奎勇认为，2020年房地产流动性危机是物业管理业2021年大宗并购交易频繁的直接诱因。企业扩规模、求发展是并购浪潮的内生驱动力，并购资金充足，为规模化提供了支撑。

可以说，跑马圈地、规模速度为王，是物管业1.0时代的最鲜明特征。

考量在于，大不代表强、快不代表优。真正规模效应的达成，除了规模更要有质量。

2022年9月29日，万物云登陆港交所主板。作为业内规模第二大的物管企业，上市首日却跌破发行价，收盘下跌6.79%。淡马锡、瑞银资管等基石投资者，首日浮亏1.4亿港元。

追其原因，直观看与一些财务数据瑕疵有关。

比如突击分红，2019至2021年万物云分别宣派股息人民币2.47亿元、3.18亿元、35.37亿元，总计41亿元，似乎相当于分掉了公司三年利润。

再如毛利率不振，同期分别为17.7%、18.5%、17%，2022上半年滑至14.9%。

但深层次看，破发与前期估值偏高有关。据悉，万科发行市盈率33倍，甚至超出不少大热的科技股。对此，IPG中国首席经济学家柏文喜曾直言：万物云在一级市场的估值显然是偏高的。

截止2023年7月21日，万物云股价25.40港元，相比49.35港元的发行价缩水近半。

显然，如何把规模优势转化为规模胜势，既有规模更有质量，匹配应有的价值估值，头部从业者仍有一道自证考题。

2 从净利变脸到投诉烦恼 警惕扩张后遗症、贵在表里如一

2020年至2022年，碧桂园服务总营业额156.00亿元、288.43亿元、413.67亿元，对应增速61.75%、84.89%、43.42%；同期，归母净利为26.86亿元、40.33亿元、19.43亿元，对应增速60.78%、50.16%、-51.82%。

可见，2022年结束了营利双增，净利腰斩营收增速放缓，堪称变脸。

深入财报，净利大滑主要源于两方面：

一是支出增加，销售成本达311.09亿元，同比增长55.71%；销售及分销开支4.38亿元，同比增长29.65%；行政开支42.70亿元，增长31.02%。

二是因收并购带来的无形资产—合同及客户关系及品牌等的摊销成本增加。某种意义上讲，这也是在为此前的激进并购买单。

报告期内，折旧及摊销金额高达18.69亿元，同比增长69.10%。若将视线拉长，近三年折旧及摊销金额合计已达33.1亿元。

烦恼不止于此，并购还推高了负债。据同花顺数据，碧桂园服务的负债位列61家可比企业之首，达到340.33亿元。深入债务结构，以流动负债为主。

截至2022年底，公司账面现金及现金等价物为113.77亿元，短期债项余额14.50亿元，其他短期负债175.68亿元，应付账款余额59.77亿元，债务压力肉眼可见。

再看万物云。2020年至2022年总营业额181.45亿元、237.05亿元301.06亿元，对应增速30.29%、30.64%、27.00%；同期归母净利14.64亿元、16.68亿元、15.01亿元，对应增速43.55%、13.91%、-9.42%。

与碧桂园服务相似，万物云也于2022年遭遇增收不增利，虽然净利降幅没有碧桂园般凶悍，可持续下滑之态仍值警惕。深究原因同样和支出增加、摊销增加有关。

截至2022年底，由于集团业务规模扩张、运营成本增加以及历史收购带来的摊销成本增加，公司销售成本258.75亿元，同比增长31.45%。

结合上文彩生活2022年营收下滑，净利几近滞涨，增速双双创下7年新低，头部企业是否陷入成长瓶颈，急需开始新发展模式值得深思。

事实上，激进扩张的后遗症不仅在业绩端，也表现在服务运营端。

浏览“黑猫投诉”“人民在线”等投诉平台，一些瑕疵质疑声值得注意。

如2023年6月15日，碧桂园服务业主在“黑猫投诉”称，自己所在的兰州碧桂园金城云鼎小区，车库闸机口维修后，车库进出完全自由状态，车位产权业主与非产权业主及外部人员待遇完全相同。经多次与物业沟通，拒绝见面闸机口维修期间产权业主的车位服务费。现物业以车位费欠费为由阻挡产权车主进出，极大影响了业主正常出行。

2023年7月18日，万科业主在黑猫投诉称，万物云官网上有写管家20分钟响应客户需求，普通问题30分钟内解决或答复，不能立即解决的事项4小时内协调资源解决，重大问题1个工作日内给出书面解决方案。但是小区业主群里面的消息管家看到了也不予回复。投诉问题不闻不问。2.在业主群咨询的，下雨后地库有积水，储藏室也有积水，而且漏水，有询问管家，是哪里的问题，怎么整改，现在物业拒不提供书面说明。3.在万科物业app住这儿上发布的问题，没人进行回复。4.自7.14通过400电话反应后，物业方一直没有联系业主......

（上述投诉均已经过平台审核）

诚然，身处C端，用户千人千面、人人满意并不现实。上述语言或有偏颇片面处，然作为典型的服务型企业，口碑体验、服务质量就是物管公司的核心竞争力，发展之基生存之本。查漏补缺、时时精进总没有错。

行业分析师于盛梅认为，相比房企的高杠杆，物管企业更重服务运营。真正的规模效应要表里如一，除了大体量支撑外，自身服务的专业性、特色化、精细化等内功更是重中之重。若只是一味借助杠杆贪大，忽视质量品质根基，需警惕规模反噬，毕竟除了规模效应还有规模陷阱。

未完待续……